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作者 | 梁昌均
全球股市仿佛经历了一场从ICU到KTV的极速切换。在最新一个交易日里，美股三大指数全线飘红，费城半导体指数涨幅超过8%，大型科技股多数录得上涨，亚洲市场也同步反弹，AI交易板块上演了一出史诗级的反攻大戏。
硅谷四大科技巨头近期密集发布财报，表现却呈现出明显的两极分化。微软股价单日飙升超过15%，市值一夜之间膨胀4500亿美元（折合人民币约三万亿元），刷新了美股历史上最大的单日市值增幅纪录。
亚马逊方面，股价收盘上涨近4%，盘后交易中更是一度暴涨超10%。其云业务的强劲爆发，在一定程度上缓解了投资者对于巨额AI投入能否变现的焦虑。相比之下，与微软同日披露财报的Meta股价下跌近8%，谷歌则出现小幅下滑。
巨头业绩的分野，映射出市场对AI回报及资本支出预期的不同反应。更有迹象显示，部分巨头已开始调整策略，不再盲目加码。这一现象或许暗示着，AI行业的拐点正在悄然临近。
**微软Azure营收首破千亿美元，AWS增速创历史新高**
先看看涨势最猛的微软。财报公布后，其股价单日大涨15.5%，市值增加4500亿美元，创下美股有史以来最大单日市值增幅。这种超预期的业绩表现，加上公司在AI投资上释放出更趋审慎的信号，推动市场情绪转向乐观。
根据微软发布的2026财年第四财季（即今年第二季度）财报数据，期内公司实现营收900亿美元，营业利润406亿美元，同比均增长18%；净利润达到358亿美元，同比增长31%。
纵观整个2026财年，微软营收为3318亿美元，同比增长18%；营业利润1552亿美元，同比增长21%；净利润1337亿美元，同比增长31%，各项指标均超出市场预期。
市场最为关注的云业务表现更是远超预期。在整个2026财年，微软云营收突破2140亿美元，同比增长27%，其中智能云营收同比增长达30%，达到1378亿美元。
受AI需求驱动，Azure全年营收首次突破1000亿美元大关，同比增长41%。在该财季中，Azure同比增长43%，创下最近五年来的最快增速。
至此，微软成为继亚马逊AWS之后，第二个达成这一里程碑的云厂商。云业务已成为微软最核心的增长引擎，同时也向市场传递出一个明确信号：巨额的AI投入开始转化为更高的业绩回报。
最新公布财报的亚马逊，业绩同样超出市场预期。今年第二季度，其营收达到2006亿美元，同比增长20%。
亚马逊净利润更是暴涨超240%，达到626亿美元。这主要得益于对Anthropic等公司的投资带来了超过530亿美元的非经营性收益。若剔除该收益影响，期内营业利润为275亿美元，同比增长43%。
在电商和广告等业务保持稳定增长的同时，亚马逊AWS的表现尤为亮眼。单季营收达422亿美元，同比增长37%，创下过去18个季度以来的最高增速，年化营收规模达到1690亿美元，稳固了其全球第一大云厂商的地位。
该业务的营业利润更是增长64%，达到166亿美元。这意味着，贡献了营收两成多的AWS，创造了超过60%的利润。它不仅是最主要的增长引擎，更是利润核心，表明亚马逊的AI投资得到了双重兑现。
此外，亚马逊透露，其自研芯片和AI相关业务的年化营收均突破250亿美元，且均实现三位数增速。这意味着这两个快速增长的业务在AWS年化营收中的占比已接近30%。
对比来看，谷歌此前披露的同期云业务营收为248亿美元，同比增长82%，营业利润暴增超210%至88亿美元。虽然从规模上看，谷歌仍排在亚马逊和微软之后，但其是目前增长最快的玩家，且盈利能力的增速也非常强悍。
最新交易日大跌的Meta，业绩表现则不及预期。今年第二季度，该公司营收608亿美元，同比增长28%；核心广告营收594亿美元，同比增长27%，投放量和单价均实现了超10%的增长。
然而，Meta陷入了增收不增利的困境。期内营业利润188亿美元，同比下降8%，利润率更是下滑12个百分点；净利润同比下降14%，仅为158亿美元。
Meta解释称，利润下滑主要源于研发投入和裁员支出的增加。期内研发费用高达217亿美元，同比增长67%；同时，因裁员补偿和法律相关支出，行政费用大增111%。
**AI大战致现金流承压，亚马逊也感到吃力**
市场高度关注大厂们的AI资本开支规模，以及未来的预期回报。
从规模来看，亚马逊该季度的资本开支最高，达到531亿美元，绝大部分投向AWS与生成式AI，同比增长近70%，相较前季度的442亿美元增长了20%。
谷歌次之，同期资本支出达449亿美元，相较前季度的357亿美元增长了26%，同比翻倍。这笔资金几乎全部投向AI基础设施（包括服务器、芯片、数据中心和网络设备）。在本文涉及的这四家大厂中，谷歌的增速最高，足见其追赶前方对手的迫切势头。
微软也不示弱，该财季新增了31座数据中心，资本支出达到410亿美元，同比增长超过70%，相较前季度的319亿美元增长了近29%。这两项增速均高于亚马逊和谷歌，彰显了微软守住行业第二位置的决心。
Meta的资本支出则为311亿美元，同比增长83%，增速在四家大厂中仅次于谷歌。但环比64%的增速则为最高，在落后于大模型竞赛和云业务的Meta已然开始加速发力。
这些持续增长的高额资本开支，保证了巨头们能紧跟AI竞赛步伐，也为其业绩尤其是云和AI业务的增长提供了扩张空间。但伴随而来的风险是，这些大厂的现金流纷纷承压。
此前，谷歌和特斯拉均已出现自由现金流转负的情况。其中，谷歌现金流出现了自2004年上市后的首次转负，二季度净流出59亿美元。谷歌当时还表示，短期内现金流仍将承压。上周财报发布后的交易日，谷歌股价大跌7%。
亚马逊如今也面临类似情况。其自由现金流在上季度就已同比大幅下降95%至12亿美元，该季度终究没扛住——由去年同期净流入182亿美元转为净流出76亿美元。
不过，亚马逊自由现金流转负并未阻止其股价当日收涨近4%。谷歌自由现金流同样转负，且缺少亚马逊云利润的兜底，市场对它的宽容度自然更低。
市场分析认为，亚马逊AWS在绝对规模上仍实现了较高增长，其释放出的未来预期，很大程度上掩盖了市场对现金流的担忧。而且，市场环境已有所不同，上周处于持续调整当中，任何不利因素都会被过度放大。从本周开始，谷歌股价已在持续回升。
Meta也来到了危险边缘。第二季度自由现金流仅剩不到8亿美元，较去年同期的86亿美元骤降超90%，创下2022年第三季度以来的最低水平，这也成为其股价大跌的诱因之一。
微软则相对坚挺，同期自由现金流为196亿美元。虽然同比也下降了23%，但相较其他大厂，靠业务赚的钱基本还够花。微软还承诺，新财年大力投入AI预计不会使公司现金流转负，给市场吃了定心丸。
**微软率先放缓投入，巨头继续上调回报预期**
虽然微软和亚马逊的最新财报在一定程度上打消了市场对AI资本支出变现的担忧，但瑞银首席投资办公室人士提醒，在维持AI成长逻辑看好的同时，需通过分散持仓来管理集中度风险。
巨头们应对的办法则是，一边持续投入，一边给出更高的回报预期。
亚马逊CEO安迪·贾西（Andy Jassy）表示，将持续大额投入生成式AI赛道。因内存成本上涨，预计今年资本支出将达到2200亿美元，同比增长近70%，比先前预期上调200亿美元。
这也是目前资本开支规模最大、以及上调幅度最高的企业。他还表示，今年算力供给依旧无法完全满足客户全部需求，明年同样存在算力缺口，2028年已有大量算力订单提前锁定。
此前，谷歌也因需要加速算力交付，将今年资本支出预期上调至1950亿-2050亿美元，相较此前预期增加了150亿美元。这在规模上仅次于亚马逊，但同比增长至少达112%。
Meta也称将全方面加码AI基础设施投入，今年资本开支指引为1300—1450亿美元，同比至少增长80%，区间下限较此前预期提升了50亿美元。
微软则表示，今年资本支出预期将从之前的1900亿美元变更为1750亿美元。看似数字下降，但并非真的实际减少AI投入，而是由于会计政策调整导致统计口径变化。
根据微软的说法，未来将有大量的数据中心资产重新归类为经营租赁，而非融资租赁，因此不计入资本支出。这背后是微软新财年对资产会计评估的调整，将数据中心、楼宇等资产的预计使用寿命从15年延长至25年，从而自动触发会计分类。
通过这种会计上的“腾挪术”，微软可让报表上的资本开支看起来不那么激进。并借助延长资产使用寿命，有关资产不再计入融资租赁后，可以直接降低折旧费用，短期内增厚利润。
微软强调，剔除租赁分类影响后，投资预期和此前保持不变。微软率先放缓AI投入的扩张节奏，被多家机构解读为AI投资回报可期的信号，也缓解了市场对投入过快侵蚀盈利的担忧。但微软仍预计，2027财年的资本支出将同比增长，第一财季将超500亿美元。
这意味着，仅仅是这四家巨头，今年合计资本开支上限有望达到7500亿美元，相较上年的4558亿美元增长了近65%，AI竞赛还未到降速阶段。
对于这些投入带来的回报预期，巨头们更是纷纷给出了更高的指引。
亚马逊预计，新财季营收在1970-2020亿美元，同比增长9%-12%，营收利润同比增长29%-52%，并透露储备订单达4960亿美元，同比实现三位数增长，为未来增长奠定了空间。
贾西还在财报会上表示，亚马逊AWS会成为数千亿美元营收的业务，现在认为它至少会翻倍，并且会在适当时候成为年营收达万亿美元的业务，同时伴随着非常可观的自由现金流和投资资本回报率，以此试图打消外界顾虑。
微软CEO萨提亚·纳德拉（Satya Nadella）也表示，当下行业机遇空前，对微软长期稳健增长充满信心，AI红利将广泛惠及各类用户。微软预计，新财年营收、营业利润将维持双位数增长，全年自由现金流保持正向，Azure增速也将维持高位。
微软方面透露，云业务未履约订单额达到6780亿美元，比上财季高出500多亿美元，同比增长84%，约30%金额将在未来12个月确认为营收。
Meta则透露，公司通过长期和短期协议，获得近7000亿美元的承诺，包括3493亿美元的不可撤销合同，以及3470亿美元尚未开始的租赁承诺，付款将从2027年和2028年开始。
谷歌此前也表示，云业务待确认订单规模达5140亿美元，增长动力来自企业AI产品需求，并预计未来24个月内确认超50%收入。
虽然这些订单将为未来营收提供保障，但落地速度和规模如何匹配投资的增长和规模，对大厂来说仍是挑战。目前来看，亚马逊、微软、谷歌正从AI投资中受益，云业务都迎来爆发，但也面临成本增长、现金流承压等挑战。
在AI和云业务等方面落后的Meta正在加速投入，但目前回报相对较低。独立的AI新业务，如正在布局的智能体、算力出租等业务还未带来贡献，亟需向市场证明能从广告之外赚到钱。
可以说，大厂们都看到了AI的历史性机遇，但能不能抢到与投资规模匹配的蛋糕，未来依然需要接受市场持续的审视和考验。
