一位投资希音的人坦言，上市的最佳窗口期已过，如今资本市场的目光更多聚焦在AI领域。在经历了反复的上市拉锯战后，“估值低一些无所谓，关键是能尽快敲钟”。

文｜《财经》研究员 黄思韵 记者 刘以秦

编辑｜刘以秦

跨境电商巨头希音（SHEIN）在港股上市的关口，终于迈过了四年多的波折。7月26日，希音国际控股有限公司更新了聆讯后资料集，正式向市场亮出底牌。

财务数据披露了这家巨头的营收与利润现状。2025年，SHEIN总收入达到418亿美元，净利润录得20.6亿美元。进入2026年一季度，收入规模扩大至90.5亿美元，同比微增约1.1%；但利润端出现反转，由上年同期的3.95亿美元盈利转为净亏损0.99亿美元，净利率从4.4%跌落至-1.1%。

此前，中国证监会于7月10日晚发布《关于SHEIN Global Holdings Limited（希音国际控股有限公司）境外发行上市备案通知书》，批准其拟发行不超过34161.3万股境外上市普通股，并赴香港联合交易所挂牌。

自2008年创立以来，创始人许仰天从跨境售卖婚纱、礼服起步，逐渐将重心转向跨境快时尚女装。其核心竞争力在于“小单快反”模式，依托系统算法向代工厂精准分发订单，极大压缩了从设计到生产上架的周期。巅峰时期，SHEIN在2022年的估值高达约1000亿美元，跻身全球第三大独角兽，仅落后于字节跳动和SpaceX。

此后，SHEIN的上市之路可谓坎坷，五年间四次递交申请。从2023年谋求美股上市，到2024年转战伦敦，均因地缘政治紧张及监管审查等因素搁浅。2025年6月，外界获悉SHEIN首次以保密形式向港交所提交上市申请，此次为其第二次冲击港股。

（SHEIN经营业绩主要组成部分，图源：SHEIN财务资料）

营收虽在增长，利润却显颓势

伴随上市进程推进，SHEIN的估值不断缩水。媒体披露，在2023年的一轮融资中，其估值已从巅峰期的1000亿美元下调至660亿美元；至2025年，投资者施压要求将估值进一步压降至约300亿美元，此举被视为推动公司尽早完成IPO的关键一步。

一位SHEIN投资人对《财经》表示，公司已错过上市红利期，当前资本市场更青睐AI概念。历经多次挫折，“估值低一点没关系，只盼着赶紧上市”。

在地缘政治不确定性加剧的背景下，SHEIN承受着美国取消小额包裹免税、欧盟跟进征税以及Temu激烈竞争等多重压力。估值曲线在资本博弈中下行，营收基本面也面临考验。

回顾近三年业绩，SHEIN收入持续扩张，但净利润未能同步跟进。2023年至2025年，公司净利润分别为27.89亿美元、33.65亿美元和20.64亿美元。2025年较上年减少13.01亿美元，同比降幅约38.7%。

从全球网站流量、应用下载量及美国销售额等指标看，SHEIN今年表现不佳。

第三方机构Similarweb数据显示，SHEIN全球网站流量同比增速从2025年下半年的逾60%大幅回落，今年6月已降至个位数。市场研究机构Apptopia的数据则显示，截至今年5月的12个月内，SHEIN全球应用下载量多数月份下滑，最大同比降幅达约30%。

美国作为SHEIN最重要的市场，2026年一季度收入为20.4亿美元，同比下滑约14.2%。根据彭博汇编的美国信用卡和借记卡交易数据，截至今年6月的12个月中，SHEIN美国销售额多数月份下降，6月同比下滑13%。

地缘政治带来的外部压力

外部环境的变化进一步加重了SHEIN的经营负担。

2025年，美国总统特朗普政府终止了小额包裹免税政策，这直接冲击了SHEIN此前依赖低价值包裹快速切入美国市场的模式，迫使其加速布局欧洲、大洋洲、拉美等新市场。

（SHEIN不同地区收入明细，图源：SHEIN财务资料）

欧洲市场同样充满监管风险。

2025年11月，SHEIN进军巴黎，在法国老牌百货BHV开设首家实体店，随即引发舆论抗议，遭到当地百货商及服装协会抵制。今年6月，BHV宣布终止合作，该实体店计划随之搁浅。

SHEIN主打的低价快时尚正冲击法国本土服装市场。今年6月，法国参议院通过“反快时尚法案”（全称《减少纺织产业环境影响法案》），将SHEIN、Temu（拼多多旗下跨境平台）、AliExpress（阿里速卖通）列为重点监管对象，禁止此类企业开展广告宣传，并对每件超快时尚商品加收2欧元进口税及5欧元-10欧元环境税。相比之下，Zara、Primark、H&M等欧美本土快时尚企业未被纳入此监管范围。

欧盟也在强化关税壁垒。7月1日起，欧盟取消实施多年的150欧元以下小额包裹免税政策。在未来两年过渡期内，每个品类商品需征收3欧元临时固定关税；若同一包裹内含不同HS海关编码商品，还需按品类分别计税。

SHEIN将关税费用计入履约成本。财务资料显示，其2026年一季度履约费用达43.2亿美元，同比增长约12.8%，占总经营费用比例也从2025年一季度的42.8%上升至47.7%。

2025年至今，SHEIN在欧洲遭法国、意大利等多国监管调查，累计罚款超2.1亿欧元（约合16.31亿元），涉及虚假折扣信息、无法证实的环保声明等问题。

此外，欧盟委员会正依据《数字服务法》调查SHEIN，导火索之一是该公司被曝涉嫌销售儿童形象性爱玩偶。今年5月，竞争对手Temu因在平台销售危险婴儿玩具及有缺陷充电器等非法产品，被欧盟委员会处以2亿欧元罚款。

今年2月，许仰天出席广东省高质量发展大会并作为企业代表发言。这位鲜少公开露面的创始人表示，公司成长得益于广东完善的产业链和营商环境，并宣布继续扎根广东，投入超百亿元建设SHEIN智慧供应链总部，称“广东是希音的根，也是我们奋斗的起点”。

随着IPO临近，SHEIN也调整了管理层分工。据媒体报道，曾就职于美林、贝尔斯登等国际投行的执行主席唐伟将卸任并转任高级顾问，许仰天将亲自主持香港上市前的投资者路演。