英伟达今年股价涨幅仅10%，估值滑落至近五年低位，而竞争对手AMD和美光则分别飙升142%和213%。市场当前的定价逻辑似乎在暗示：所有可能出错的环节都会逐一兑现。不过，不少分析师认为，这种过度悲观恰恰为那些愿意着眼长远的投资者送来了入场券。
晨星公司的Brian Colello分析称，英伟达当前约212美元的股价，隐含的市场预期是该公司在2027年之后几乎不再增长。在他看来，这只股票合理的价值应当接近280美元，相当于其2029财年预期销售额的16倍。根据S&P Global Market Intelligence的数据，以EBITDA为基础计算的市盈率来看，英伟达目前的价格大约对应明年预期盈利的17倍。这一水平不仅远低于五年平均36倍的均值，也创下了自2021年7月以来的新低。
与此同时，超大规模云厂商的资本开支并未出现见顶迹象。Alphabet在本周上调了2026年的资本支出预期，并明确表示明年将进一步加大投入力度。这种持续的资金注入，为AI芯片需求提供了坚实的后盾。
竞争者股价狂飙，英伟达跌入“价值股”区间
在费城半导体指数今年累计上涨71%的大背景下，英伟达的表现显得尤为冷清。AMD以53倍的明年预期市盈率进行交易，被市场归类为成长股；美光则因AI数据中心需求爆发，年内涨幅突破200%。
Gabelli Funds基金经理John Belton指出，半导体领域的资金正涌向那些被认为存在“最强供需失衡、仍有未开发增长机会”的标的，“英伟达目前并不符合这些标准中的任何一条。”Belton近期一直在加仓AMD和美光，对英伟达则保持观望，维持持有但未增加仓位。
这种估值分化背后，折射出市场对英伟达定位的重塑——它正从一只高成长的科技股，逐渐被重新定义为大型成熟科技股。
空头观点：挑战者众多，规模效应限制增速
英伟达面临的困境已形成清晰的市场叙事。自OpenAI推出ChatGPT以来，AI芯片市场涌入大量新玩家：SambaNova、Cerebras Systems等初创企业纷纷推出自研芯片；谷歌多年前布局的自有AI芯片如今已对外销售并通过云端出租；亚马逊紧随其后；Meta、微软、OpenAI和Anthropic也在推进各自的自研计划。
AMD计划在今年晚些时候开始出货其首款AI服务器机架系统Helios。这是一套高度集成的AI芯片及配套硬件，其功能设计与英伟达旗下的Grace Blackwell和Vera Rubin系列形成直接竞争。
此外，庞大的收入体量本身也成为增速的天花板。英伟达的营收基数已经非常巨大，其增长速度与小型竞争对手相比，根本不在同一个量级。
多头反驳：定价过于悲观，低估了增长潜力
分析师的预测数据与市场当前的定价之间存在显著落差。
据分析师预期，英伟达下一财年（截至2028年1月）的收入将增长42%，达到5600亿美元；再下一年还将增长23%。相比之下，AMD虽然预计2027年收入增长57%、2028年增长36%，但其绝对体量——预计2027年仅约780亿美元——与英伟达完全不在一个数量级。这也让人难以理解为何AMD能享有高达53倍的溢价估值。
Brian Colello表示，如果以几年后的维度来审视，英伟达的估值相当便宜。关键问题在于：两年后超大规模云厂商和企业的资本开支是否依然强劲，以及英伟达能否守住市场份额。
“我们认为答案是肯定的，这也是该股被低估的原因所在。”他预测，英伟达在2029财年前，每年的营收和调整后每股盈利增速都将超过45%。
护城河依旧：推理份额上升，逆周期韧性被忽视
尽管竞争压力日益加剧，英伟达在AI芯片领域的主导地位并未动摇。据The Information近期的报道，英伟达在推理芯片市场（即用于运行模型而非训练模型的芯片）的份额实际上有所提升。
更值得关注的是，英伟达的逆周期韧性可能被市场低估。一旦OpenAI等科技公司削减AI投资，许多刚刚涉足芯片研发的企业可能会放弃自研，转而回归英伟达的生态系统。这意味着，即便面临AI寒冬，英伟达受到的冲击反而可能小于那些产品尚未经过市场充分验证的新兴芯片设计商。
此外，英伟达对Nebius、CoreWeave等新云服务商的战略性投资虽近期引发质疑，但这一布局有望在市场下行期为其业务提供缓冲保护。在超大规模资本开支仍在扩张的当下，英伟达的定价是否真实反映了其基本面，已成为市场争议的核心焦点。
